冯宇：确定性高增长行业 首推制造业和煤炭石油

国金证券2011年中期策略会将于6月15日—6月16日在三亚红树林度假酒店举行，冯宇腾讯财经将对本次会议进行全程图文直播，确定国金证券策略分析师冯宇在汇报下半年行业配置时表示，性高行业足球平台出租2011年行业配置首要的增长制造主体应当是寻找哪些行业业绩能够具有确定性的高增长。从市场占比来看工业和银行两块占据整个市场大头、首推石油两个板块，业和合计占比超过80%，煤炭工业之中的冯宇制造业其实整个利润分析的核心和先导。除了制造业以外还有煤炭石油石化两个也是确定例如占比非常大的板块。

以下为嘉宾发言的性高行业文字实录：

各位尊敬的来宾大家好！我是增长制造国金证券策略分析师，今天很高兴在这里跟大家分享一下我们今年下半年行业配置看法。首推石油2009年市场关健词流动性，业和2010年关键词想象和创新，煤炭2011年关键词应该确定性，冯宇为什么强调确定性大家发现所有美好幻想在现实面前被击粉碎，去年年初大部分宏观学者通胀应该去年年终应该见底我们看到CPI上行现在没有下行情况，上市投资者认为上市公司增长没有问题，但是年报一季度报披露出来大家发现不是那样，所以规避风险成为投资者的选择，大家想不见兔子不放鹰，足球平台出租所以在这样情况下对于业界关注今年下半年市场关注焦点之一，因为业界增长整个市场关注最值得确定问题，由此这样背景之下寻找哪些行业业绩能够具有确定性高增长就成为我们行业配置首要的主体。

对于业界增长的分析我们分析这样一个框架，首先业界市场占比来看工业银行两块占据整个市场大头两个板块合计占比超过80%，两个板块之间我们觉得工业之间制造业其实整个利润分析的核心和先导，原因在于制造业这个里面包含了工业里面中油下游行业所以整个价格变化更为敏感和提前，工业当中煤炭石油上游行业对于银行整个服务体来说他们利润变化都落后于制造业变化，这个制造业始终上行业配置需要关注重点和核心，我们几个图中很清楚展示几者之间关系，投资者问我们不关心价格不关心成本吗？我们也是非常重要的因素，我们强调利润分析经经济增长过程中需求决定的力量，这个最好例子08年上半年的情况，大家记忆犹新08年上半年整个成本显著的时候，我们右上角看到整个毛利率没有出现明显的下滑。

除了跟踪上市公司利润变化之外我们统计局公布工业企业数据里面统计出来制造业相关收入毛利润利润增长情况跟上市公司高度一致性及时里面有一些结构性差别，为什么跟踪统计局企业数据呢？主要原因在于这个数据去年来说都是过年的金额来看都是季度公布，今年开始改成月度公布，我们可以通过跟踪工业企业制造业每个月数据变化来提前判断整个上市公司盈利增长的方向，这个为我们判断整个市场盈利提供一个非常好的重要参考。

我们除了工业里面制造业以外还有煤炭石油石化两个也是例如占比非常大板块，我们觉得两个板块而言相比较非常关注需求还有整个煤炭石油大众商品价格变化，大家我们还是强调需求依然是分析的核心变量需求不仅决定煤炭石油行业量变化这个很大程度上决定价格变化，这两个行业而言量价格变化决定整个行业利润波动方向。

我们宏观分析师已经提到今年总需求情况来看出现缓慢下滑态势我们制造业毛利率有一个下降风险从而整个市场盈利会有一个下降风险，我们这个表格是在我们宏观PPT当中展示我们对于全年主要宏观数据的预测，再详细一点我们找到这个宏观经济逐渐下滑迹象，我们都是下半年下滑不可避免，我们今年1到5月宏观数据来看唯一引起市场关注亮点就是投资保持一个比较高位置，我们地产分析师认为之前投资高增长由于开工惯性导致的，随着下半年房地产销售低迷还是房地产商资金链紧张开工投资这个增速向下回落趋势不可避免，我们目前1到5月投资数据来看比较高位置，这个意味着接下来几个月中我们看到开工投资更快速度的下降，我们还从我们建筑建材分析师了解到，目前一些建筑公司他们接到订单情况也出现下滑，这个有佐证我们判断出现投资下滑非常有利的证据，我们投资之外可以看到今年以来国家对于信贷方面的控制其实也是使得企业扩大再生产方面需求难以开展，之前媒体对于江浙还有珠三角这些中小企业的生存困境诸多报道反映很多企业面临资金链紧张导致破产风险，我们分析师经过一轮自己的调研，反馈来结果及时我们企业破产情况不大，但是整个资金链方面紧张也使得他们很难扩大再生产，这个角度也抑制了需求。

从发电量这个角度来看我们可以看到过去每年用电高峰发生在七八月今年开始五月初我们看到电荒报道，八月份的国家反复强调居民用电不受影响工业生产做出多大牺牲，我们04、05年看到我们发电量整个季调之后环比情况也比历史有一个明显下降，我们并不希望今年经济增长和企业盈利出现08年情况今年08年两个不同我们不会面对外需突然消失这样大背景，外需突然消失在于08年下半天的时候金融海啸使得经济下跌，我们今年不会看到这一点我们今年企业盈利不会08年那么差，08年出现负增长就是四季度大量的存活准备，所以说在存活损失的具体冲减当年企业盈利情况，我们今年角度不会看到这样情况，我们没有了解到企业之前疯狂囤积原材料，企业由于资金紧缺没有足够资金购买原材料进行囤积，我们不可能指望今年原油价格08年从140美元跌30美元，我们不会看到企业大量存活准备，对于利润增长产生一个负向的冲击，今年预测下降是毫无疑问我们强调不会非常大下调而已，下调愿意还是来自于整个需求放缓，目前GDP预测下我们觉得今年整个制造业收入会一季度29%逐渐下滑到17%增长，对应16.8%毛利率和5.4净利润以及20%制造业增长，工业其他两个上游板块中我们觉得由于大型商品价格全部保持一个高位振荡格局，煤炭石油石化年度增长波动很大比较平稳，第三块市场占比最重大的块银行从利润分析情况来看我们觉得今年还是一个选择市场增长作为一个确定的板块，我们分析师认为银行信息角度来看还是保持一个持续扩张的态势，所以使得银行今年实现20%的增长。

这个表中我们根据每个板块情况得出自上而下全市场的盈利增长预测，我们春季报告中我们认为今年A股市场整个盈利增长能够达到24%，现在我们是有一个5个百分点左右的下调，我们觉得今年盈利增长达到19.6%，我们从最左边的这个盈利增长我们最右边这个汇总的以及预期增长来看，我们自上而下对于盈利增长判断应该来说比较有保证的，从目前这个汇总我们今年整个市场29%左右的增长，很重要原因目前分析师没有大规模下调预测，我们预计中报披露前后我们看到很多行业分析师会下调对于整个板块的行业增长的调整，所以我们会看到自上而下汇总预期增长会向我们自上而下的判断增长考虑。我们给出悲观情况下盈利增长预测，及时悲观预测今年盈利仍然实现两位数增长，但是强调因为10%几个增长银行起到了一个底柱作用，我们银行基本上实现20%增长如果后期银行出现下调情况下，最悲观增长可能有一个下滑风险，但是我们认为这样可能相对来说比较小的。

我们判断进入今年下半年之后我们整个市场依然结构性问题中难以徘徊我们这样结构性问题包括大股票中小股票以及稳定增长消费品安全的估值周期品市场会在两个大板块当中面临比较纠结情况，中小股票来看我们看到下半年面临一定的风险，一个盈利有一个比较大幅度下调，我们这里统计全国A股中小板创业版经年增长情况，我们采用一个倒算的方法推测，今年每个板块应该实现多少增长才能达到当前情况下给出盈利增长的预期，看到中小板创业板增长40%以上创业板增长60%才能达到目前预期，中小板创业板一季度增长不尽人意，我们认为接下来三个季度不能实现过高增长意味着这两个会有比较大下条风险。

另外一个角度中小板和创业板来自于解禁压力增加，去年这两个发行新股非常多，而且高价发行这个有一个非常充足减持动力，减持超过流动市值20%，这个解禁风险非常大，1到5月披露解禁来看已经看到中小板和创业板上市公司高管大量减持这个情况我们还会持续不断的看到。

我们投资者关心我们这些风险之后我们应该找到哪些可靠避风港，我们采用自上而下自下而上的推算，那些板块相对来讲具有绝对安全边际，我们采用倒算情况来看哪个比较合理不会下滑，我们黄色的行业是比较好的，我们黑的下半年行业可能明显下调，这个里面黑色金属这个里面可以看到接下来一季度负增长，接下来全年达到目前预测增长接近90%可能意味着受市场行业分析师盈利增长过高接下来可能影响。

从自下而上汇总分析师来看我们之前行业分析师充分交流，我们汇总接下来预测可能出现调整主要很也，我们自上而下出现行业结果一样主要还是周期行业银行消费品行业增长比较明显，我们关注业界增加的确定性，这样几个行业在中报来说业界比较稳定的从估值角度来看出现另外不同图景，从主要的银行来看已经处在整个历史区间的下线去年提示由于下调周期品这一块目前来看安全估值可能并不可靠。

同样相对PE的角度来看我们看到这样情况，主要周期品相对估值处于历史区间下线对于消费者来说幅度回调消费品估值还是处于历史区间的中值。我们从PB的角度进行考察，我们发现包括金融的主要行业以及航空以外交通运输各个行业，它目前PB水平已经低于过去三次指数大底时候水平，也就是投资者无从选择的时候我们觉得这些除了航空一些航空板块是有具有安全性的。

下半年市场判断行业配置，我们觉得今年下半年先抑后扬的走势，我们觉得积极信号没有看到之前市场比较僵持的阶段，我们下半年关注三个时点，第一个时点八月中，这个会确定今年下半年货币工作重点，央行对于下半年工作基调进行转变可能这是一个主要信号时间点，还有一个积极信号时间点可能国庆前后，投资者对于中报可以看到，盈利可以看到，这个时候对过渡悲观可能向上修整可能，三季度也是宏观经济环比增长地步，而且接下来召开十七届六中全会，基本上对于十八大做一个大致铺垫，再一个可能十一月末十二月初那个时候通胀是否回落已经知道，那个时候国家召开明年经济工作会议，基本上大家关注通胀是否还是明年工作重点，如果不是可能带来投资者政策预期转变，三个时间点来看我们觉得可能国庆前后非常好可以选择战略布局时间点，之前可能依然经历一个战术相持的漫长阶段。

在战术相持阶段，我们推荐行业银行商业贸易白酒和服装，那个时候市场依然追求业界增长安全性确定性，那个时候中报投资情况如何我们成为投资者关心的问题，我们业界估值来看我们这几个块相对来说比较安全，这个中报比较超预期增长，我们估值情况来看刚才已经说消费品情况来看我们可以看到过去市场弱势时候消费品一项取得一个超额收益，而且目前白酒服装商业贸易他们动态相比已经出现显著的回调所以绝对PE角度来看他们PE水平也是处在历史区间下线，我们市场振荡寻底当中哪些行业比较好，这里列举了几个点，所以从过去向市场再向2319点靠近前一个月两个月来看，我们看到金融行业消费品行业取得超额收益概率比较大，我们觉得这样战术相持阶段持有金融消费品比较合理的选择，战略反攻阶段我们建议投资者消费品以及对市场流动性比较敏感品种，我们主要来自于下半年政策放空，这个不会180度的转变而是不断缓慢，我们首先汽车和地产板块，旅游逐渐的放松，两个板块逐渐反弹，目前来看这两个行业处在景气汽车处在整个景气低点情况估值达到历史区间地位，而且配置来看不是特别高。

对于汽车而言，我们一方面下半年货币增速反弹带动汽车销量的回升，另一我们看到汽车厂商今年上半年销售惨淡可能缩减明年和下年生产计划。对于地产而言，我们觉得依然关注基本面个政策博弈情况，我们专家其实已经讲到今年政策就是地方方面的政策，我们今年下八年非常关注信号就是二三线城市的限购令到期之后是否继续延续下去，我们看到限购令不再延续投资者觉得中央部分认可房地产调控的阶段性成果，使得地产股带来估值收益机会，我们建议投资者关注煤炭有色这样流动性非常敏感板块，过去经验来看流动性放松预期眉飞色舞反复出现我们看到明年下半年流动性放松这两个板块依然有一个带来不错的回报，基本上就是我们对于今年下半年主要配置的内容。谢谢大家！